自2021年6月21日首批基礎設施REITs在國內交易所上市以來，我國REITs 數量已經達到了27只，發(fā)行總規(guī)模超900億元。2023年4月25日，又有兩只基礎設施REITs正式獲批，其底層資產分別為中金湖北科投光谷產業(yè)園和中金山高集團高速公路。高速公路行業(yè)因其具有發(fā)展成熟、資產規(guī)模存量可觀、主要持有人股權結構清晰等屬性，天然適合作為REITs的底層資產。因而在所有類型產品中，以高速公路為基礎資產的交通基礎設施REITs在數量和市值方面暫居優(yōu)勢地位。高速公路REITs開辟了高速公路“投、融、建、管、退”全生命周期發(fā)展的新模式、投融資機制的新路徑，對于推動交通基礎設施可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。本文從已發(fā)行的高速公路REITs的現狀出發(fā)，結合其現有的優(yōu)劣分析，進一步展望高速公路REITs未來低碳綠色的發(fā)展方向。
 

　　一、我國高速公路公募REITs的發(fā)展與現狀
 

　　截至2023年3月29日，全國已上市交易基礎設施REITs共有27只，發(fā)行總規(guī)模為908.93億元，其中高速公路REITs共有7只，發(fā)行規(guī)模共計437.3億元，約占基礎設施REITs總規(guī)模的48.11%。高速公路資產作為優(yōu)質底層資產，收益穩(wěn)定，抗風險能力較強，在評估時通常給予較高估值，較其他資產類型的公募REITs而言規(guī)模優(yōu)勢較明顯。2021年6月全國首批基礎設施REITs項目分別在上海和深圳證券交易所正式上市，浙商滬杭甬REIT和平安廣州廣河REIT名列其中。同年12月，越秀集團旗下越秀交通公募REIT項目成功上市，募集資金21.3億元，這標志著基礎設施REITs試點機制在不斷成熟優(yōu)化。2022年4月，華夏中國交建REIT作為首單央企項目上市，為市場發(fā)展積累了新的實踐經驗和示范效益。2022年7月，國金中國鐵建 REIT 成功發(fā)行，這是首個連接成渝兩大中心城市的基礎設施 REITs 項目，同時也是西部地區(qū)首單REITs 項目。2022年11月華泰江蘇REIT上市，募集資金30.5億元全部用于江蘇省單體投資量最大的滬武高速公路太倉至常州段擴建重大工程資本金出資，有效完善了江蘇高速公路網絡、服務長三角一體化發(fā)展的國家戰(zhàn)略。同月，中金安徽交控REIT上市，發(fā)行規(guī)模為108.8億元，是目前國內規(guī)模最大的公募REITs項目。
 

 

來源：中央財經大學綠色金融國際研究院根據公開資料整理
 

　　同時，國家不斷出臺利好政策以促進高速公路建設穩(wěn)健、綜合發(fā)展。其中，政府相關機構在多項文件中指出：支持交通運輸企業(yè)在依法合規(guī)、風險可控的前提下，通過基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)等方式有效盤活公路存量資產。近來，更有政策表明要鼓勵銀行保險等金融機構為符合條件的綠色低碳公路項目提供金融支持，助力交通運輸領域實現碳達峰碳中和。配套政策的不斷更新，為我國基礎設施REITs發(fā)展指明了方向，促進了高速公路建設的綠色發(fā)展之路。
 

 

來源：中央財經大學綠色金融國際研究院根據公開資料整理
 

　　近兩年來，高速公路REITs逐漸進入常態(tài)化發(fā)行階段，產品數量和規(guī)模均穩(wěn)步增長。統(tǒng)計顯示，2022年REITs基金合計分紅總額達到18.39億元，其中高速公路REITs合計分紅近10億元。近期，平安廣交廣河擬進行2022年度第二次分紅，分配金額達到2.62億元，并免收手續(xù)費。高速公路底層資產的穩(wěn)定運營實現了項目高比例分紅，也提高了項目的投資價值。今年以來經濟提速和出行復蘇，高速類項目車流量和通行費收入有所恢復，預計經營情況有望進一步改善。
 

　　2020 年至今基礎設施REITs 推動迅速，監(jiān)管從試點指引、原始權益人保障、投資者參與、中介機構支持、收益分配等方面不斷完善國內基礎設施REITs發(fā)展框架。其中高速公路因區(qū)位條件優(yōu)越，交通流量整體較為穩(wěn)定，盈利能力較強，預計未來還會具有廣闊的發(fā)展空間。但由于公路基礎設施建設對材料、能源消耗投入量大，對生態(tài)環(huán)境擾動范圍廣，其管理和建設將成為交通運輸行業(yè)綠色低碳轉型的領域的重要一環(huán)。后續(xù)我國的高速公路新建將放緩，公路的綠色轉型升級將進而成為高速公路REITs發(fā)展的關鍵方向。
 

　　二、發(fā)行高速公路公募REITs的優(yōu)劣勢
 

　　(
 

　　（一）優(yōu)勢
 

　　1、提供穩(wěn)定的現金流
 

　　高速公路作為基礎設施項目，擁有相對穩(wěn)定且持續(xù)的現金流。在我國現行的高速公路收費制度中，每輛車的收費標準固定，收費金額以車輛通過的里程數計算，因此在社會經濟活動總體平穩(wěn)的情況下，高速公路的現金流也相對穩(wěn)定，可為高速公路REITs提供穩(wěn)定的收益，降低投資風險，吸引更多的投資者。
 

　　2、形成可持續(xù)的投融資模式
 

　　高速公路目前的投融資模式以債務融資為主，缺乏權益工具。由于高速公路特許經營權有固定的期限，使得企業(yè)的可持續(xù)經營假設受到影響，按照現行的IPO監(jiān)管架構，高速公路企業(yè)上市IPO難度較大。REITs的推出為高速公路以資產方式上市進行權益性融資提供了可能。
 

　　3、輕重資產有效分離
 

　　公募REITs架構要求基礎設施資產持有主體與運營管理主體相分離。REITs發(fā)行后，原始權益人可以受基金管理人委托，以外部運營管理機構的身份對項目開展資產管理，著力提升運營管理效率，以保證底層資產收益率的穩(wěn)定。這種變化打破了傳統(tǒng)模式下由資產方始終持有并運營基礎設施的單一法律身份，實現輕重資產分離和市場化運營管理，也提高了國有資本的使用效率。
 

　　（二）劣勢
 

　　1、特許經營期限不匹配
 

　　我國收費公路主要分為政府還貸性和經營性兩類，已上市REITs或具有潛力的高速公路主要為具有使用者付費機制的經營性公路。按照現行《公路法》《收費公路管理條例》，經營性公路收費期在東部地區(qū)最長不得超過25年，在中西部地區(qū)最長不得超過30年。目前已上市高速公路REITs剩余特許經營期限主要在10-25年間，而基金存續(xù)年限通常高于特許經營期年限，因此隨著底層資產特許經營權到期，基金凈值逐年減少，如不及時裝入新的資產進行擴募，則已發(fā)行的公募基金將提前終止。
 

　　2、國有產權交易存在難度
 

　　由于高速公路具有一定公益性特征，多數由國有企業(yè)投資控股，因此在發(fā)行公募REITs過程中將涉及國有產權交易問題。從已發(fā)行上市試點項目來看，多數項目通過取得國資委監(jiān)管部門豁免批復的方式免于進場交易，其中部分項目資產方為避免國有優(yōu)質資產流失，則以投資者身份保留對項目的控制權(如廣河高速公路REITs)，未發(fā)生實質上的國有資產轉讓。但隨著公募REITs推行力度不斷加大，在無明確法律條文支撐的情況下，將增加項目發(fā)起人和各地國資監(jiān)管部門之間的溝通成本，加大發(fā)行難度。
 

　　3、后期融資困難
 

　　高速公路行業(yè)為資金密集型行業(yè)，隨著存量高速公路逐漸老化，后期需要投入大量資金用于路基養(yǎng)護、路面養(yǎng)護及交通工程及附屬設施中。但是根據目前公募REITs試點要求，在符合條件的情況下，基金每年不少于1次分紅，分紅比例不少于90%。因此在項目收益不達預期的情況下，項目公司留存收益或將無法覆蓋大量維修養(yǎng)護支出。而進行再融資時，根據試點規(guī)則要求，其借款用途限于基礎設施項目日常運營、維修改造、項目收購等，且基金總資產不得超過基金凈資產的140%，這對基金后續(xù)的債務融資規(guī)模亦進行了約束。
 

　　三、高速公路公募REITs面臨的風險
 

　　（一）運營凈收入波動風險
 

　　高速公路 REITs項目可能受經濟環(huán)境變化或運營不善等因素影響，導致實際的現金流大幅低于測算現金流(如出現超預期政策包括高速公路通行費減免、地緣政治因素等不確定性因素等)，且擴募存在投資收益率較低的風險。隨著我國高鐵網絡的覆蓋率進一步提升，未來或對高速公路通行流量造成影響。高速公路后期費用包括但不限于系統(tǒng)專項建設費用及維護成本、固定資產構建(包括運營設施、辦公生活設備、通訊、監(jiān)控、收費系統(tǒng)及設施、養(yǎng)護資本化及車輛費用等)、交通安全設施成本、應急養(yǎng)護維修費用等特定運營支出，項目運營成本存在上升風險。
 

　　（二）資產價值下降的風險
 

　　許多基礎設施項目比如高速公路、水電熱氣項目等其實是長期虧損的，加上區(qū)域市場環(huán)境變化、經營管理不善、財務費用和固定資產折舊損耗，會導致相關資產評估值低于前期股東注資和借款以及對外融資的合計數，但是由于基礎資產屬于國有資產，折價出售的可能性也是較低的。公募基金份額不能分級，理論上REITs端的優(yōu)先劣后在公募端很難直接嫁接。高速公路資產隨著接近特許經營期限終點，本身資產價值也在降低。
 

　　四、基礎設施REITs支持綠色公路建設發(fā)展的展望
 

　　(一)REITs助推高速公路綠色管理
 

　　交通行業(yè)是我國減污降碳的重點領域。“雙碳”目標提出以來，為落實綠色交通建設要求，交通運輸加快建設以綠色低碳為特征的交通運輸體系。高速公路REITs通過優(yōu)化運營結構，持續(xù)推進高速公路領域綠色管理。2022年12月，在基金原始權益人越秀交通和基金管理人華夏基金聯合推動下，華夏越秀高速REIT發(fā)布境內首份公募REITs ESG報告，披露了項目基礎資產相關的ESG關鍵議題和績效指標。未來行業(yè)可借鑒越秀高速的經驗，以ESG理念為引領，通過推進NovaChip等環(huán)保施工技術應用、開展道路節(jié)能改造工程、重視科學用水管理、推動無紙化收費、建設高速公路沿線污水凈化系統(tǒng)、開展智慧公路研究等措施，多途徑減少道路營運環(huán)境影響。
 

　　(二)推進“光伏+高速公路”新模式
 

　　“光伏+高速公路”就是利用高速公路沿線的邊坡、加油站、服務區(qū)、隧道隔離帶、停車場遮陽棚等閑置土地資源，布置太陽能光伏組件，實現光伏發(fā)電，為高速公路的運行提供清潔能源的用能保障。通過運用數字化平臺對用戶的負荷進行管理，結合風光儲充等手段，實現高速公路100%使用綠色能源，力爭做到100%用能脫碳。目前國內自主減排交易市場重啟在即，“零碳”建設可以通過市場機制實現綠色低碳發(fā)展的經濟性。此外，不少國家也在嘗試通過高速公路光伏發(fā)電直接給行駛中的電動汽車充電，在完成發(fā)電“本職”的同時，該模式還能夠帶來額外的收益。交通領域作為碳排放大戶，其與能源產業(yè)融合發(fā)展意義重大、勢在必行。《交通強國建設綱要》明確提出，要加快交通基礎設施網、運輸服務網、能源網與信息網絡融合發(fā)展。高速公路REITs可以重點關注相關項目，探索高速公路網與能源網融合發(fā)展，打造行業(yè)綠色發(fā)展標桿，為高質量發(fā)展注入全新動力。
 

　　(三)高速公路REITs配套政策有待完善
 

　　基礎設施REITs的涉稅問題是基金管理人、原始權益人等各參與主體自始關注的重要問題?；A設施REITs在設立、持有、運營、退出等環(huán)節(jié)涉及土地增值稅、增值稅及附加、契稅、企業(yè)所得稅、個人所得稅、印花稅等多個稅種。特別是在資產重組(包括債權債務剝離、分立重組等)或股權收購的過程中，對不動產、實物資產進行資產重組，其中的稅賦對基礎設施REITs的綜合發(fā)行成本影響重大。因而，建議政府可以針對高速公路綠色低碳項目出臺鼓勵性優(yōu)惠政策，以引導投資人選擇高速公路REITs項目方向。