一、引言
 

　　以全球變暖為主要特征的氣候變化是威脅人類(lèi)生存的重大時(shí)代挑戰(zhàn)。減少二氧化碳排放是應(yīng)對(duì)氣候變化威脅的全球共識(shí)。在這種共識(shí)下，碳排放管制政策已成為全球碳減排斗爭(zhēng)的重點(diǎn)，這可能會(huì)給作為碳密集企業(yè)帶來(lái)巨大的成本和。如何適應(yīng)日益嚴(yán)格的碳排放管制政策帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)已成為企業(yè)生存的首要問(wèn)題。
 

　　本文研究碳政策風(fēng)險(xiǎn)如何影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策。首先，企業(yè)預(yù)期碳政策風(fēng)險(xiǎn)的增加會(huì)增加債務(wù)融資成本，從而減少債務(wù)融資并影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。其次。碳政策風(fēng)險(xiǎn)會(huì)損害企業(yè)價(jià)值，降低稅盾保護(hù)，使企業(yè)沒(méi)有足夠的現(xiàn)金流來(lái)投資清潔技術(shù)和脫碳，從而增加企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。最后，政府行動(dòng)可能會(huì)增強(qiáng)高碳政策風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資約束，導(dǎo)致企業(yè)沒(méi)有足夠的資金實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型和生產(chǎn)。
 

　　本文使用2753家A股上市公司的28,515個(gè)公司年觀測(cè)值來(lái)檢驗(yàn)碳監(jiān)管政策風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響。結(jié)果表明，較高的碳政策風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低公司的財(cái)務(wù)杠桿率。此外，碳政策風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿之間的關(guān)系存在異質(zhì)性。非國(guó)有企業(yè) (SOE)、機(jī)構(gòu)投資者持股比例較低的企業(yè)、企業(yè)社會(huì)責(zé)任(CSR) 績(jī)效較差的企業(yè)、屬于競(jìng)爭(zhēng)性和碳敏感行業(yè)的企業(yè)以及位于省會(huì)城市的企業(yè)具有顯著的負(fù)向影響。
 

　　二、研究設(shè)計(jì)
 

　　1.模型設(shè)置
 

　　為檢驗(yàn)碳政策風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿之間的實(shí)證關(guān)聯(lián)，估計(jì)以下模型：
 

　　其中，i、t、k和c分別表示公司、年份、行業(yè)和城市。是誤差項(xiàng)。Lev是企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的衡量指標(biāo)，CARBON是碳政策風(fēng)險(xiǎn)。Control表示一組公司特征。回歸中還包括了行業(yè)、年份和城市固定效應(yīng)。
 

　　2. 變量定義
 

　　因變量Lev包括企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的兩個(gè)主要指標(biāo)：賬面杠桿率(BLev)和市場(chǎng)杠桿率(MLev)，它們分別是總債務(wù)與資產(chǎn)賬面價(jià)值和市值之間的比率。為了減輕行業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的影響，這些比率根據(jù)每年兩位數(shù)的中國(guó)證監(jiān)會(huì)(CSRC)行業(yè)杠桿率進(jìn)行調(diào)整。
 

　　解釋變量CARBON，以給定年份和縣域的二氧化碳排放量的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量。本文將公司注冊(cè)地址所在的縣與CEAD進(jìn)行匹配。總部位于二氧化碳排放量較高的縣的公司面臨的碳政策風(fēng)險(xiǎn)更高。
 

　　控制變量包括公司規(guī)模(SIZE)、增長(zhǎng)機(jī)會(huì)(MB)、盈利能力(EBITDA/TA)和有形資產(chǎn)比例(FA)、行業(yè)中位數(shù)債務(wù)比率(Med)、所得稅率(Tax)、股息比率(Dividend)、折舊和攤銷(xiāo)率(Dep)、研發(fā)支出比率(RND)、缺失RND公司的虛擬變量(D_RND)、Altman的Z分?jǐn)?shù)(Z)、各省的年GDP增長(zhǎng)率(GDPgrowth)和人均GDP(PerGDP)。
 

　　三、研究結(jié)果
 

　　本文回歸結(jié)果表明，碳管制的政策風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)在面臨更高的碳政策風(fēng)險(xiǎn)時(shí)會(huì)降低財(cái)務(wù)杠桿?；诘吞汲鞘性圏c(diǎn)進(jìn)行DID測(cè)試時(shí)得到類(lèi)似的結(jié)果；本文還利用企業(yè)所在城市與全國(guó)煤炭城市之間的平均直線(xiàn)距離構(gòu)建碳政策風(fēng)險(xiǎn)工具變量(IV)，并進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)以解決內(nèi)生性問(wèn)題。此外，本文發(fā)現(xiàn)，碳政策風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系在非國(guó)有企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者持股比例較低的企業(yè)、企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效較差的企業(yè)、屬于競(jìng)爭(zhēng)性或碳敏感行業(yè)的企業(yè)以及位于省會(huì)城市的企業(yè)中更為明顯。
 

　　進(jìn)一步分析表明，融資約束、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和政府權(quán)力是這種關(guān)聯(lián)的潛在機(jī)制?？傮w而言，本文結(jié)果表明，碳監(jiān)管的政策風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)重要的非經(jīng)濟(jì)因素，顯著影響企業(yè)的債務(wù)行為。
 

　　四、原文摘要
 

　　This study examines the relationship between carbon policy risk and corporate capital structure in China. Using a sample of A-share listed firms from 1997 to 2018, we find that carbon policy risk reduces firms' financial leverage. The result is robust to the introduction of difference-in-differences tests, instrumental variable regression, and a placebo test used to address endogeneity, as well as to other tests of alternative measures. This negative relationship is more pronounced for non-state-owned enterprises, firms with low institutional investor ownership, firms with poor corporate social responsibility performance, firms belonging to competitive or carbon-sensitive industries, and firms located in provincial cities. Financing constraints, bankruptcy risk, and government power are potential mechanisms underlying this observation. Our findings provide practical suggestions through which firms can address carbon policy risk and provide guidance to governments and regulators for the further implementation of environmental policies.
 

　　原標(biāo)題：文獻(xiàn)分析 | 碳政策風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策